El año pasado les comentaba que Técnicas Reunidas era una empresa de lujo, por la fortaleza de su balance y flujo de efectivo, pero que cotizaba a unos precios excesivamente altos que no se justificaban. Después de un año continúa cotizando demasiado cara y sus cuentas reflejan la dureza de la crisis que estamos padeciendo.
Para los que no lo sepan, Técnicas Reunidas es un grupo contratista español con actividad internacional que se dedica a la ingeniería, diseño y construcción de todo tipo de instalaciones industriales para un amplio espectro de clientes de todo el mundo, habiendo realizado proyectos en más de 50 países repartidos por los cinco continentes.
La mayor parte de su actividad se concentra en la ejecución de grandes proyectos industriales “llave en mano”, que representa el 70 % de su facturación. Pero también provee cualquier tipo de servicio de ingeniería, gestión, puesta en marcha y operación para plantas industriales. El mercado español solo representa el 16 % de su facturación.
Su estructura se divide en tres áreas de negocio cuyo aporte al total facturado es como sigue: Petróleo y gas aporta el 78 %, generación de energía aporta el 14 % e instalaciones industriales el restante 8 %.
A final de 2010 la cartera de obra pendiente de ejecutar alcanza los 5,730 millones, un 19 % superior que la del año anterior. El 94 % de la cartera corresponde a la división de petróleo y gas y le da visibilidad hasta 2014.
Cuando se mira el Balance lo primero que llama la atención es lo abultado de la partida de deudores comerciales, que el año pasado ya llamaba la atención representando el 55 % del Activo y este año ya representa el 72,50 % del mismo, y más teniendo en cuenta que dentro de este concepto hay 1.203 millones como obra ejecutada pendiente de certificar. ¿Como se puede tener ejecutada y pendiente de certificar una cantidad cercana al 45 % de la facturación de todo el año?. Eso ha tenido sus consecuencias y así el efectivo neto, sin tener en cuenta los anticipos de los clientes, ha pasado de los 575 millones del año pasado a solo 166 millones, sin decir nada del flujo de efectivo de las actividades de explotación que ha pasado de ser positivo ha negativo . En total un retroceso de 540 millones. Menos mal que parte de lo no certificado se lo traslada a los proveedores, pero de todas formas algo no cuadra y parece que no vaya por el buen camino.
Aunque los rátios del balance son buenos , el de solvencia cada vez más bajo, y el endeudamiento neto es negativo, lo que me preocupa el la gestión del flujo de caja que este año ha sido desastroso por culpa de la variación del capital circulante, en concreto los deudores comerciales. El resultado es que ha pasado de financiarse sola de forma holgada con un exceso espectacular de caja a todo lo contrario, el año pasado ha tenido que tirar de la caja generada en los años anteriores para recomponer el roto ocasionado por los deudores comerciales. Está claro que cuando cobre todo lo que dice que le deben la situación cambiará, pero por ahora solo solo podemos decir que con la información del primer trimestre del 2011 la situación parece que ha mejorado de forma muy ligera y no lo suficiente como para recomponer la situación.
Por lo que respecta a la cuenta de pérdidas y ganancias las ventas de 2010 fueron un 5,2 % superiores a las del año anterior y un 4,4 % superior el resultado de explotación, pero al final el beneficio antes de impuestos fue peor por unos mayores gastos financieros. Además ha tenido que dar la razón a la inspección de hacienda sobre una reclamación de los impuestos pagados los años pasados, con lo que el beneficio neto ha bajado un 32,6 % por unos impuestos extraordinarios. Sin tenerlos en cuenta la bajada sería solo del 3,6 %. En el primer trimestre de 2011 las ventas han crecido ligeramente, un 2 %, y el resultado de explotación un 2,5 %, pero como consecuencia del nuevo criterio sobre los impuestos a pagar el beneficio neto disminuye un 19,5 % y eso es algo a lo que habrá que acostumbrarse. Antes se pagaba una tasa inferior al 10 % y a partir de ahora estará entre el 16 y el 20 %.
El año pasado los analistas esperaban un bpa para 2010 de 2,99 euros, pero como consecuencia de los impuestos extraordinarios pagados se quedó en solo 1,86 euros, que corregidos de todas las cuestiones extraordinarias habría sido 2,29 euros. Para 2011 estiman un bpa de 2,78 euros, pero visto el primer trimestre parece optimista y no creo que se alcance. Viendo la inversión como a largo plazo no habría que consideran un bpa mayor de 2,29 euros al que habría que aplicarle un margen de seguridad de como mínimo el 10 %, con lo que se queda en 2,06 euros, por lo que aplicando un de PER 13,30 veces, que es lo mismo que una rentabilidad en la inversión del 7,50 % se tiene que:
Precio máximo de compra: 27,40 euros/acción.
Lógicamente esto no es una recomendación de compra, simplemente es una interpretación personal de la información que la empresa envía a la CNMV, y nada impide que se puedan ver precios más baratos.
Resumiendo: Una buena empresa, de lujo, que cotiza a un precio prohibitivo que es posible que se reduzca en el medio plazo, y a la que parece que se le está complicando la cuestión del cobro... y de nada vale producir mucho si después no se factura.
Saludos.
