lunes, 27 de agosto de 2012

Miquel y Costas continua siendo una buena inversión.

El Grupo papelero Miquel y Costas tiene sus orígenes en 1.725 y actualmente está constituido por 9 empresas. El objeto principal del negocio lo ha constituido desde sus orígenes la fabricación de papeles finos y especiales de bajo gramaje, principalmente en su especialidad de papeles para cigarrillos de alta tecnología. Lo último en desarrollar es el papel de fumar autoextinguible que comenzó a comercializar en el último trimestre del año pasado y actualmente está construyendo una nueva fábrica en la provincia de Barcelona, en La Pobla de Claramunt, en la que tiene previsto invertir 45 millones de euros y que se dedicará a la producción de papeles especiales industriales para la automoción, laminado decorativo y alimentación, de alta sofisticación tecnológica y alto valor añadido. Dará trabajo de forma directa a unas 60 personas y a otras 300 de forma indirecta.

Su producción abarca los siguientes sectores: Papeles para la industria cigarrera, que es el más importante, papeles para impresión finos y opacos de alta calidad que se emplean en los diccionarios, anuarios, libros jurídicos, libros religiosos, libritos de papel de fumar para liar tabaco, papeles especiales con una amplia variedad de aplicaciones industriales, como papeles filtrantes, adhesivos, para la industria alimentaria, para la automoción, para la industria sanitaria, tejidos técnicos, pieles sintéticas, etc. Esta última especialidad es la que se pretende ampliar con la nueva fábrica, y pastas textiles especiales para usos industriales.

El 82 % de las ventas las destina a mercados exteriores, por lo que es un negocio muy poco dependiente de la situación económica española, pero como el 56 % de las ventas las hace fuera de la zona euro, sus resultado depende en parte del cambio euro/dolar, de forma que un dólar fuerte con respecto al euro le beneficia en su cuenta de resultados.

Actualmente el 76,5 % de las ventas las origina con la industria del tabaco y el 23,5 % los productos industriales, y con la nueva factoría lo que se pretende es equilibrar la balanza y depender menos del sector tabaquero aunque la crisis no se lo va a poner fácil.

La última vez que les hablaba de la empresa ya les decía que desde el punto de vista fundamental tiene uno de los balances más saneados del mercado continuo y un año después continúa igual. Su solvencia es del 64 %, la liquidez es excelente y mejor que hace un año, su endeudamiento neto es negativo en 15,8 millones, no tiene deuda, en realidad tiene en efectivo 66 millones de los que la mayor parte supongo que se destinarán a la nueva inversión. El nivel de existencias ha subido pero prácticamente en la misma proporción que las ventas, representando 2,8 meses de ventas y lo mismo le ocurre a la cuenta de deudores comerciales de forma que hacen que hayan hecho falta más recursos que el año pasado para atender el circulante. Como en 2011 la empresa realizó una ampliación de capital liberada como forma de retribución adicional a sus accionistas y ahora hay más acciones, su valor teórico contable es 13,82 euros.

El flujo de efectivo de las actividades de explotación es positivo aunque un poco inferior al del año pasado por la peor gestión del capital circulante. El flujo generado no ha sido suficiente para atender todas las actividades de financiación y las más elevadas de lo normal de inversión, que supongo que estarán relacionadas con la nueva fábrica, por lo que ha tenido que aumentar su deuda con las entidades financieras en 26,2 millones de euros, pero así y todo, como ya he comentado antes, su endeudamiento neto es negativo.

En cuanto a la cuenta de Pérdidas y Ganancias, las ventas de 2011 han crecido un 6,2 % con respecto al año anterior que ya fue bueno gracias a la mejoría de los precios del papel y a un mayor volumen de ventas, lo cual junto con una contención de los costes de la energía ha hecho que los beneficios de la empresa continúen mejorando. Así se ha llegado a un beneficio antes de impuestos de 32,06 millones de euros, que es el mejor resultado de los últimos 5 años, y un beneficio neto por acción de 1,86 euros, que ajustado sin extraordinarios y con una tasa impositiva del 30 % se queda en 1,69 euros.

Teniendo en cuenta que el resultado de la empresa depende en buena medida del cambio euro-dólar, del precio de la energía y del de la pasta de papel 2012 no debería ser un mal año a no ser que como consecuencia de la crisis se reduzca el volumen de unidades vendidas. En la presentación de los resultados la empresa se esperanzada con la venta del papel autoextinguible y la puesta en marca de la nueva fábrica, pero a la vez prudente por el marco económico general que padecemos.

El consenso del mercado estima para 2012 un bpa de 1,9 euros y un cash-flow también por acción de 3,19 euros, que si la crisis no empeora y se mantiene el precio del papel es posible que se consigan, pero tratándose de una inversión a largo plazo hay que buscar un precio de compra acorde con unos beneficios que no estén en la parte alta del ciclo de precios pero ahora hay que tener en cuenta también la nueva fábrica, que se espera que entre en funcionamiento a finales de 2012, ya que se supone que se hace la inversión para aumentar las ventas y por lo tanto el beneficio. La cuestión está en saber cual será el importe de este nuevo beneficio.

Como se trata de una inversión de 45 millones podemos suponer como primera aproximación y a falta de mayor información de la empresa, que el ROE que se pretende obtener es por lo menos igual al que se obtiene actualmente, que aunque este año ha sido el 11,43 % debemos considerarlo menor, alrededor del 7,50 %, para ser conservadores. Podemos esperar pues que esta nueva fábrica aporte un beneficio neto adicional de 0,36 euros, que sumados a los 1,14 euros nos da un beneficio neto por acción medio a partir de 2013 de 1,50 euros por lo que teniendo en cuenta un PER de 13,30 veces el b.p.a., o lo que es lo mismo una rentabilidad del 7,50 % sobre la inversión, a lo que se tendrían que añadir los 1,25 euros por acción que la empresa tiene de endeudamiento neto negativo, por lo que sumando los dos conceptos se tienen que:

Precio máximo de compra: 21,20 euros/acción.

Esto es una aproximación al beneficio que puede tener la empresa en 2013 con la nueva fábrica ya funcionando, y si no se tiene en cuenta esta estimación el precio máximo de compra sería menor.

Lógicamente esto no es una recomendación de compra, simplemente es una interpretación personal de la información que la empresa comunica a la C.N.M.V. y nada impide que se pueda comprar más barata.

Saludos

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